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惠泰医疗日前发布的 2025 年半年报显示，公司上半年实现营业收入 12.14 亿元，同比增长 21.26%。归母净利润 4.25 亿元，同比增长 24.11%；扣非净利润 4.11 亿元，同比增长 25.33%，均高于营收增速；73.5% 的毛利率则来到上市以来的最高水平。
此外，经营活动产生的现金流量净额同比增长 29.45%，达到 4.45 亿元，表明迈瑞医疗入主后，惠泰医疗不仅业绩平稳增长，经营获现能力也在提升。
在高值耗材集采常态化、终端采购预算趋紧的背景下，这份成绩单跑赢了行业平均水平。国家药监局数据显示，2024 年中国医疗器械市场规模达到 1.11 万亿元，同比增长 12.3%，预计 2025 年将突破 1.3 万亿元，增速来到 17% 以上。
特殊之处在于，这份迈瑞控股后的首份完整半年报，一边宣告业绩与现金流双增，一边却出现创始人套现逾 50 亿的对照。而惠泰医疗年初锁定的全年保底 3000 台 PFA 产品终端手术量，目前仅完成 800 台，剩余 2200 台下半年能否如期落地，关键取决于医保报销与集采政策的走向。
全年 PFA 手术量距保底目标还差 2200 例
惠泰医疗专注于心脏电生理和介入医疗器械的研发、生产和销售。公司上半年多个核心指标实现了 20% 以上的增速，基本符合市场预期。
惠泰医疗净利润增长曲线，图源：同花顺
分业务来看，血管介入类产品覆盖率及入院渗透率有所提升。
其中，冠脉通路类产品仍然是收入主力，上半年实现收入 6.54 亿元，同比增长 30.02%，占总营收的 53.9%，冠脉产品进入的医院数量较去年同期增长超 18%。此类产品主要用于 PCI 手术，涵盖造影导管、造影导丝、血管鞘、导引导丝等，其中冠脉薄壁鞘 （血管鞘组） 为国产独家产品。
外周介入增速也相对亮眼，财报期内外周产品已进入的医院数量较去年同期增长超 20%，产品收入同比增长 21.33% 至 2.13 亿元。外周介入可分为外周肿瘤介入和外周血管介入，目前，前一市场的国产份额占比显著提升，后者尤其是通路器械市场，仍以外资品牌为主导。
另一大核心板块的电生理类产品上半年实现收入 2.64 亿元，营收占比 20.23%。9.98% 的收入增速看似乏力，显著低于公司整体增速，实则为新品放量前的蓄力阶段，且这是在 2024 全年已经增长超 30% 的高基数上完成的。
电生理市场正处于技术转换的关键节点。PFA（心脏电生理脉冲电场消融） 技术作为新兴疗法，具有操作简便、安全性高等优势，正在全球范围内快速替代传统射频消融术式，这种技术转换影响了市场的短期增长节奏。
惠泰医疗在 2 月份上市了磁定位线性压力 PFA 导管和磁定位环形 PFA 导管，可精准感知导管与心肌组织的接触压力，临床研究数据已表明其 「房颤三维脉冲环形+线性」 的解决方案对阵发性房颤患者治疗安全有效。
商业化进展来看，惠泰医疗 PFA 产品上半年累计完成 PFA 脉冲消融手术超 800 例，主要集中在第二季度。根据惠泰医疗年初预期，2025 年 PFA 产品终端手术量将保底超过 3000 台，这意味着下半年至少还要完成 2200 例手术，还需经历一个爬坡的过程。
而实现目标的关键在于两大外部因素：社保报销政策和集采进度。
PFA 手术推广面临的现实障碍是费用较高，如果医保能够将 PFA 手术纳入报销范围，将大大降低患者自付比例，加速市场渗透；反之则会影响患者选择和医院推广意愿，手术量增长将受到制约。而集采政策虽会导致产品价格下降，却通常能以价换量，短期内可能面临价格压力，长期看还是更有利于快速占领市场。
当前，国产电生理正处井喷状态。国家药监局数据显示，上半年共有 45 个创新医疗器械获批上市，其中电生理产品 17 个高居细分领域第一，国产电生理产品多达 13 个，心诺普医疗、玄宇医疗、商阳医疗、艾科脉医疗等企业都相继有产品获批。
在中国市场，美敦力与波士顿科学的 PFA 产品已于 2024 年先后通过 NMPA 创新器械特别审查通道。1 月 27 日，强生宣布旗下 VARIPULSE 磁定位一次性导管也正式获批，至此全球 PFA「三巨头」 悉数登陆。与多数高端器械不同，PFA 赛道的国内外玩家几乎同时起跑，加之国内临床渗透率仍处低位，市场仍有一段宝贵的空窗期。
如何利用这段窗口期把产品打磨得更贴合中国医疗场景，将是国产 PFA 突围的关键。惠泰医疗 PFA 产品终端手术量的增长曲线，也将在很大程度上依赖政策风向。
迈瑞入主后创始人及一致行动人套现 51 亿
平稳的营收增速之外，惠泰医疗毛利率稳中有升，现金流水平也持续向好。在此背景下，创始人团队的持续套现动作与业绩表现形成了鲜明对比。
笔者发现，惠泰医疗上半年 73.5% 的毛利率来到上市以来的最高水平，34.51% 的净利率显著高于行业平均水平。
惠泰医疗毛利率增长曲线，图源：同花顺
迈瑞医疗带来的渠道协同效应在半年报中已有所显现。
上半年，海外自主品牌产品收入 1.43 亿元同比增长 34.56%，PCI 产品线补强了极为重要的 PTCA 导丝，为复杂手术提供了有力的产品支撑。欧洲区、俄罗斯独联体区与拉美区营收表现亮眼，产品成功进入西班牙、法国、意大利、德国、英国等市场的高端医院；中东非地区受地缘局势影响，增长相对承压。
但伴随迈瑞医疗入主并逐步发挥渠道协同效应的，是惠泰医疗创始人成正辉及其一致行动人 （主要为其子成灵） 的逐步套现离场。
8 月 12 日，惠泰医疗公告显示，副董事长、总经理、非独立董事成正辉计划在 2025 年 9 月 3 日至 2025 年 12 月 2 日期间，通过大宗交易方式减持不超过 282.03 万股，占总股本的 2%。截至财报发布期，成正辉持股数量为 2637.15 万股，占总股本比例为 18.7%；成正辉最初持股 1668.5 万股，占总股本的 25.03%。
回溯 2024 年的控股权交易，成正辉就已减持惠泰医疗股份至 18.72%，成灵所持有的 500.04 万股则全部清零。父子二人合计减持 917.35 万股，约占总股本 13.79%，以每股 471.12 元的交易均价来算，交易金额合约 43.2 亿元。
按照 8 月 22 日 280.59 元的收盘价测算，最新一次交易金额在 8 亿元左右。叠加本次减持，成正辉及其一致行动人将累计套现约 51 亿元。
截至上半年，迈瑞医疗合计持有惠泰医疗 21.05% 的股份 （不含通过转融通出借部分），公司股权结构趋于集中，表决权也超过 30%，已形成稳固的控股地位。市场的下一个命题或许无关 「谁来掌舵」，只关乎 「新船长」 能把船开多快。（本文首发于钛媒体 APP，作者丨曹倩）
