文 | 窄播，作者 | 麻花 （北京）
爆了很多次的传言最终还是成真了。1 月 27 日安踏体育发布公告称，它将以 15.06 亿欧元的价格收购彪马 29.06% 的股份，交易完成后，安踏将成为彪马的最大股东。
1991 年安踏刚创立时，还是福建晋江一个从事贴牌代工的小企业。2009 年，它收购 FILA 并对其进行品牌重塑，此后又相继以收购或设立合资公司的方式，拿下了斯潘迪、迪桑特、可隆、小笑牛、亚玛芬 （旗下拥有始祖鸟、萨洛蒙和 Wilson）、Maia Active 和狼爪，以至于人们会用 「运动品牌界的 LVMH」 来形容安踏。
如今，它又用一笔高溢价收购拿下彪马。交易公告发布前，彪马的收盘价为 21.63 欧元，而安踏给出的收购价为 35 欧元。尽管综合路透、彭博的报道，这一价格并没有达到卖方皮诺家族希望的每股 40-50 欧元，但仍然有 60% 的溢价空间。
为什么已经买遍了银河系，安踏还要高溢价收购彪马？或许这个标的，正是安踏在大众侧和国际化上，最需要的增长补剂。
中年安踏的烦恼
交易公告发出之前，安踏的股价已经低迷了一段时间。它近期最显著的跌幅发生在 1 月 21 日，单日股价跌幅超过 4%，原因则是集团在前一天下午发布了 2025 年第四季度的运营表现公告，里面提到安踏主品牌的销售额出现了低单位数的负增长，这也是安踏主品牌在保持了连续 11 个季度正增长后第一次转负。
运营公告发布后，汇丰环球研究认为，安踏面临着中国内地运动服饰需求的疲软和竞争的加剧，并下调了其 2025 年-2027 年的营收复合年均增长率，以及 2026、2027 成年的净利润预测。
实际上，安踏的烦恼并非孤例。国内处于大众定位、且步入中年的国产运动品牌，几乎都面临着增长天花板。李宁在 2025 年上半年营收同比增长了 3.29%，但净利润下滑了近 11%。而尽管靠索康尼收获了一批中产消费者，特步在 25 年上半年的营收也同比下滑了 5%。
涨不动的原因之一，恐怕是在运动鞋服行业大红大紫两年后，急着挤进市场分一杯羹的品牌太多了。像安踏主品牌这样带点 「老字号」 意味的品牌，需要和更多竞争者一同争抢消费者的注意力。
另一个更现实的原因在于，没有任何一个品牌能够一直保持高速增长。耐克不能、lululemon 不能，已经拥有 300 多亿规模的安踏主品牌，和集团曾经高增长高利润的来源、拥有 200 多亿规模 FILA 也不能—— 同样是在 1 月 20 日发布的运营表现公告中，安踏主品牌和 FILA，在 2025 年分别 「只」 录得了低单位数和中单位数的正增长，而在 2025 年上半年，这两个品牌的毛利率已经出现了 1-2 个点的下滑，它们似乎已经完成了自己带着集团长到壮年的使命。
至于安踏，它当然清楚任何品牌都有自己的增长周期。尽管包括迪桑特和可隆在内的 「其他品牌」 仍然保持着高速增长，但它需要继续寻找新增量，需要未雨绸缪。
为什么是彪马
如果只看财报，彪马更多展现的是它不尽人意的一面。从 2023 年开始，它的净利润就一直在下滑，到了 2025 年上半年，它还出现了 2.5 亿欧元的净亏损，收购公告发布前的市值也只有 32 亿欧元，还不及跑鞋新贵昂跑市值的 1/7。
但对整个安踏而言，彪马却有不容忽视的品牌价值和市场卡位。
一个冷知识是，如今市值缩到只有毛毛雨的彪马，是阿迪达斯的 「同胞兄弟」。100 多年前，德国的达斯勒两兄弟共同创业，想给每个项目的运动员都设计和生产专门的鞋子。但由于创业过程中产生了矛盾，两兄弟因此分家，哥哥鲁道夫创办了彪马，弟弟阿道夫创立了阿迪达斯。
这种背景下，彪马相比阿迪达斯多少有点 「菀菀类卿」。比如它在足球、跑步、综训等一些运动项目上的产品口碑，在欧美较为稳固的市场地位，以及它和阿迪达斯一样，都曾在运动时尚上标新立异。阿迪达斯夺得这个标签靠的是和侃爷合作的椰子鞋，彪马靠的则是和蕾哈娜合作的FENTY x PUMA 联名系列—— 将运动和时尚、生活方式结合，也正好是安踏在诸多品牌的运作上屡试不爽的操作。
蕾哈娜和彪马合作的FENTY x PUMA
实际上，彪马正好有安踏寻找下一段增量需要借力的东西。
从定位看，尽管安踏在此前做了诸多收购，比如对标 lululemon 的女性运动品牌 Maia Active，靠运动时尚获得一度获得高增长的 FILA，以及靠把户外和生活方式结合的几大户外品牌。但安踏旗下仍然没有一个品牌能够和阿迪耐克对标，即一种聚焦在大众运动、有拥有更广泛国际化市场的定位。此前市场曾传言安踏要收购锐步，而无论是锐步还是彪马，从价格定位、品牌形象、发展历史和市场覆盖范围来看，都是更可能对标阿迪耐克的那个。
其次，安踏最近的部分动作透露着，它在更用力地提升在大众市场的竞争力。毕竟户外的几个品牌一直保持着高增长，而主品牌所在的大众市场则需要用新动作来带出新成绩。安踏已经在主品牌上做了更精细化、更细分人群的运营，因此有了在潮鞋线 SNEAKERVERSE 和超级安踏集合店上的发力。而刚刚收购的狼爪，相比于走 「运奢」 路线的始祖鸟和聚焦城市精英、「高端专业运动」 的迪桑特和可隆，定位上也更偏 「大众」。
彪马同样定位于大众市场，这或许是安踏想要去吸引到那群，觉得 「一只鸟两棵树三条路」 和 FILA 都太贵、但又想尝试一些不同品牌消费者。
安踏在财报中划分的品牌矩阵
此次收购的另一个合理推断是，对于想要进一步实现国际化的安踏来说，彪马的品牌积淀，可以让它在欧美市场拥有一定的消费者基础和零售渠道。相比还在努力进入更多美国体育品牌零售商货架的安踏主品牌，彪马有近 8 成的营收来自欧洲、美洲和中东，考虑到 2026 年是一个拥有世界杯、冬奥会的体育大年，完成收购整合后的安踏集团，可能会凭借彪马，在欧美市场的开拓上更近一步。
收购公告发布两天后的 1 月 28 日，丁世忠在安踏的 2025 年度总结会上提到 「增长是最好的企业文化」，「企业没有增长，就没有一切」。安踏已经从 30 多年前那个做运动鞋代工的小舟，变成了一艘能够掀起更大浪花的大船，收购彪马，正是它在 「没有增长就没有一切」 的文化下，必须注入体内的燃料。
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