【现货】9 月 16 日，SMM 0#锌锭平均价 26115 元/吨，环比+85 元/吨；SMM 0#锌锭广东平均价 26100 元/吨，环比+70 元/吨。据 SMM，下游逢低点价采购增多，带动市场成交有所好转。
【供应】 锌矿方面，截至 9 月 11 日，SMM 国产锌精矿周度加工费-2100 元/金属吨，周环比 0.00 元/金属吨；SMM 进口锌精矿周度加工费-126.1 美元/干吨，周环比-1.60 美元/干吨。1-5 月全球锌矿产量同比下降 0.3%，8 月国内锌矿产量同比下降 2.47%；锌锭端，8 月 SMM 中国精炼锌产量 57.22 万吨，环比+2.62%，同比-8.62%；1-8 月累计产量 450.09 万吨，累计同比+0.71%；受锌精矿加工费大幅走低影响，同时硫酸等副产品收益显著回落，冶炼亏损扩大，冶炼厂生产积极性走弱；SMM 预计 2026 年 9 月国内精炼锌产量环比下降 2.9%，同比下降 7.4%；考虑到后续北方矿山步入季节性淡季，原料端供应偏紧格局下后续锭端产量或增幅有限。
【需求】 升贴水方面，截至 9 月 16 日，上海锌锭现货升贴水-35 元/吨，环比+15 元/吨，广东现货升贴水-85 元/吨，环比-35 元/吨。初级消费方面，截至 9 月 10 日，SMM 镀锌周度开工率 52.49%，周环比+0.69 个百分点；SMM 压铸合金周度开工率 45.77%，周环比+1.26 个百分点；SMM 氧化锌周度开工率 55.71%，周环比+1.81 个百分点；步入旺季开工率有所回暖，但高锌价抑制下仍然弱于季节性水平，加工企业采购意愿偏低，原料库存累库，成品库存基本持平。
【库存】 国内社会库存累库，LME 库存累库：截至 9 月 14 日，SMM 七地锌锭周度库存 22.25 万吨，周环比+0.04 万吨；截至 9 月 16 日，LME 锌库存 11.27 万吨，环比+0.15 万吨。
【逻辑】 美债利率维持高位，下游逢低采购，现货成交好转，昨日锌价震荡运行。我们前期对锌价持乐观态度的三个驱动因素分别为低估值、矿端偏紧格局以及地域性错配格局，本轮锌价上涨后，其中 2 个因素已减弱——锌价估值水平已有所抬升，地域性错配格局也在锌锭出口空间开启后缓和，前期交易预期已基本兑现。
从当前的基本面来看，锌矿偏紧仍为短期事实，TC 持续承压，且考虑到后续国内矿山步入季节性淡季，预期 TC 或难有大幅显著反弹；由于近期硫酸价格下行，冶炼企业利润承压，生产积极性有所减弱，后续锌锭端产量或难有显著增幅。需求端则无显著亮点，锌价高位运行使得下游维持观望情绪，但旺季加工企业开工率有所回暖，但原料/成品库存比值位于低水平，后续仍有补库空间。整体来看，我们认为锌价短期已反映其积极因素，且考虑到近期美债利率维持高位，短期价格上方或有所承压，但 LME 锌升水、矿端偏紧等因素仍将支撑价格中枢，后续关注 LME 基差变化、海外货币政策预期变化。
【操作建议】 观望，主力关注 25500-26000 支撑
【短期观点】 震荡偏弱
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