文 | 创业最前线
仅仅一年的时间，从生猛的超越者变成被赶超的对象，国货美妆龙头珀莱雅的步伐慢了下来。
10 月 30 日，珀莱雅交出 2025 年前三季度成绩单，营收和净利润增幅均没有超过 3%。
前三季度珀莱雅实现营收 70.98 亿元，同比增长 1.89%，归母净利润 10.26 亿元，同比增长 2.65%。而今年上半年，这组同比增幅数据还是 7.21%、13.80%。
从单季度来看，珀莱雅更是罕见地业绩双位数下滑。第三季度，珀莱雅营收 17.36 亿元，同比下降 11.63%，归母净利润 2.27 亿元，下滑幅度高达 23.64%。
从 2018 年到 2024 年七年间，面对美妆市场的快速变化，珀莱雅始终保持 20%-30% 的同比增速，并在 2024 年以 107.78 亿元营收成为唯一一家进入百亿俱乐部的国货美妆公司。
也是在 2024 年，珀莱雅创始人侯军呈之子侯亚孟被聘任为公司总经理，珀莱雅 「二代」 正式站上舞台中央。此后，公司管理层迎来大规模变动，进入 2025 年，公司增速显著下滑。
在交出这份单季度业绩双降成绩单的同一天，10 月 30 日，珀莱雅正式提交港股招股书，谋求 A+H 两地上市，推进国际化征程。
珀莱雅失速，是衰退的前兆，还是提速前的暂停？「二代」 侯亚孟将会带领公司走向怎样的未来？
国货美妆第一，触及 「天花板」
珀莱雅业绩走势，与火热的双 11 大促形成鲜明反差。
11 月 12 日凌晨，天猫大美妆公布 10 月 15 日至 11 月 11 日成交榜单，珀莱雅不出意外排名第一，外资品牌雅诗兰黛和兰蔻紧随其后。
这已是珀莱雅连续 3 年夺得天猫双 11 美妆榜第一。
正是线上平台的突出表现，成就了珀莱雅的百亿规模。2024 年，珀莱雅线上收入占比高达 95.1%。今年上半年，进一步提升至 95.4%。
然而，从营收破百亿，到增速断崖式下跌，珀莱雅只用了不到一年。实际上，在今年第二季度，珀莱雅增速已明显放缓。
今年第一季度，公司营收同比增长 8.13% 至 23.59 亿元，归母净利润则大幅增长 28.87% 至 3.9 亿元。但到了第二季度，增速进一步下滑至 6.49%、2.36%。
综合来看，珀莱雅 2025 年上半年实现营收 53.62 亿元，同比增长 7.21%，增速相较 2023 年和 2024 年同期的 38.12%、37.90%，出现大幅度下降。
传统护肤业务增长乏力，是导致业绩增速下滑的 「罪魁祸首」。
2025 年上半年，珀莱雅护肤类 （含洁肤） 实现营收 41.99 亿元，同比仅微增 0.2%，占总营收比重降至 78.40%。
图 / 珀莱雅 2025 年半年报
据东莞证券数据，珀莱雅 Q2 护肤类销量同比下降 0.2%，均价 75.7 元/支同比下降 1.37%，主品类面临需求疲软与价格下滑的双重压力。
护肤类收入主要源自主品牌 「珀莱雅」。今年上半年，「珀莱雅」 品牌实现营收 39.79 亿元，同比下滑 0.08%，4 年来首次出现下滑。主品牌珀莱雅开始进入发展瓶颈期。
图 / 珀莱雅 2025 年半年报
目前，珀莱雅已经形成多品牌矩阵，除主品牌珀莱雅外，还有彩妆品牌彩棠、原色波塔，洗护品牌 OR（Off&Relax）、惊时等。
主品牌陷入增长瓶颈，但第二梯队品牌表现却很亮眼。2025 年上半年，彩棠营收 7.05 亿元 （同比增长 21.11%），OR（Off&Relax） 营收 2.79 亿元 （同比增长 102.52%），原色波塔营收 0.97 亿元 （同比增长 80.18%）。
其中，OR 品牌在洗护赛道的快速崛起尤为关键，其营收占比已提升至 5.22%，成为公司在新兴细分市场的重要增长点。
但是，这还远远不够。
由于第二梯队品牌与主品牌规模差距悬殊，难以对冲主品牌增速下滑影响，这就使得珀莱雅不得不面对一个残酷的现实——假设主品牌珀莱雅进入负增长通道，所有其他品牌贡献的增长将会被抹平。
而这一情况已经成为现实。
今年第三季度，珀莱雅实现营收 17.36 亿元，同比下降 11.63%，归母净利润 2.27 亿元，下滑幅度高达 23.64%。营收、归母净利润均开始双位数下滑。
一旦行业老大慢下来，试图超越老大的人便纷至沓来。
今年上半年，韩束母公司上美股份实现营收 41.08 亿元，同期珀莱雅为 53.62 亿元，二者的差距较去年同期 （上美股份为 35.02 亿元，珀莱雅为 50.01 亿元） 进一步缩小。
那么，在珀莱雅增速断崖式下跌的背后，究竟是整体市场的需求疲软还是被对手抢走了份额？
谁抢走了珀莱雅的市场？
从客观数据看，今年以来国内美妆市场热度不减，需求仍较为旺盛。
国家统计局数据显示，今年前三季度化妆品消费零售总额 3288 亿元，同比增长 3.9%。
那么，在整体市场需求保持增长的态势下，珀莱雅却增速下滑，且 1.89% 的增幅不及行业整体增速，是哪些对手抢走了它的市场？
2024 年在一众国货美妆上市公司中，营收排名第二的上美股份是目前最有可能的对手之一。
2024 年，上美股份营收同比增长了 62.08% 至 67.93 亿元，增速仅次于巨子生物的 62.52%。
早在 2022 年，上美股份营收才 26.75 亿元，且同比下滑了 26.07%。彼时珀莱雅营收已达 63.85 亿元、同比增长 37.82%。无论体量还是发展趋势，上美股份都不在珀莱雅的竞争视线范围内。
但仅仅两年的时间，上美股份就站上了老二的位置，并成为珀莱雅最大的竞争对手。
选择押注抖音，是上美股份逆袭的第一步。
2023 年，上美股份在抖音投入大笔营销费用，其中很大一部分投向了短剧。据增长工场不完全统计，上美股份旗下主品牌韩束 2023 年在抖音主要上线八部短剧，合计 52 亿播放量，主推产品全部为韩束红蛮腰。
韩束抓住了抖音短剧流量红利，以低成本撬动了大流量，并集中资源打爆大单品韩束红蛮腰。
事实证明，韩束通过核心大单品的打爆，不仅带动了整体销售额和品牌认知度的急速提升，也彻底改变了公司的渠道结构与运营模式，成长为国货美妆龙头的强大竞争者。
2023 年其线上自营营收 29.09 亿元，收入占比从 39.6% 同比增长至 69.4%。
自此，上美股份彻底从一个以经销模式为主的传统美妆公司，转变成一个以自营、线上渠道为主的新锐美妆企业。而这也正是珀莱雅突破百亿营收的主要模式所在。
但上美股份的优势在于，押对了仍在快速增长的抖音平台，而此时，珀莱雅的大本营还在天猫。这为后期二者的增速差距加大埋下了伏笔。
在产品类型上，韩束大单品红蛮腰，与珀莱雅红宝石系列，功效都是抗老，但营销策略、产品销售形式和定价上却十分不同。
图 /（左） 韩束官方微信公众号 （右） 珀莱雅淘宝官方旗舰店
韩束红蛮腰主要以套盒形式销售，并突出超高性价比。珀莱雅以单品、早 C 晚 A 等产品组合形式为主，定价在国货中偏中高端。
以今年双 11 期间为例，韩束红蛮腰套盒价格约 360 元，包含洁面、水、乳、精华、面霜五大单品及加赠。而珀莱雅红宝石套盒，价格约为 773 元，包含红宝石水、乳、精华、面霜四大单品及加赠。
图 / 天猫旗舰店
在产品相当的情况下，珀莱雅套盒价格是韩束红蛮腰 2 倍多。
在抖音旗舰店，韩束红蛮腰水乳券后 99 元。而珀莱雅红宝石水乳券后价高达 393 元，是红蛮腰的近 4 倍。
或许珀莱雅的消费群体与韩束重合度并不高，但在谨慎消费的趋势下，韩束通过超高性价比抢占中低端市场、低线城市市场，价格优势进一步凸显。
在增速更快的抖音平台，韩束持续保持断层领先优势，而珀莱雅则还在与欧莱雅、雅诗兰黛等一众外资大牌缠斗中。
除韩束母公司上美股份外，聚焦重组胶原蛋白护肤的巨子生物也有可能成为珀莱雅强有力的竞争对手，其在 2024 年业绩增长 62.52%，增速超越珀莱雅。且在消费者更注重成分护肤的趋势下，巨子生物在消费者市场及资本市场均备受关注。
此外，定位高端国货美妆的毛戈平、在重组胶原蛋白领域持续精进的丸美生物，2024 年业绩增速均超过了 30%，也在珀莱雅之上。
不过，进入 2025 年，珀莱雅的增速下滑并非特例，绝大部分国货美妆公司增速都在下滑。
今年上半年，上美股份营收增长了 17.29%，较去年同期的 120.72% 大幅下滑；巨子生物、毛戈平的增速分别是 22.52%、31.28%，明显低于去年同期的 58.21%、40.97%。
市场进入微增长期成为事实，但珀莱雅比其他公司更早走到了这一步。
二代上位，侯亚孟能否堪重任？
增速放缓的珀莱雅，接下来会走向何方？
2025 年初，在发布 2024 年财报、营收过百亿后，珀莱雅在 「二代接班人」 新任总经理侯亚孟上任伊始便抛出 「未来十年跻身全球化妆品行业前十」 的 「双十战略」 目标。
根据 2024 年全球化妆品公司销售额排名，第十名门槛约为 360 亿元人民币。以此估算，考虑行业年均 5% 增速，十年后这一门槛将提升至 600 亿元左右。
这意味着，珀莱雅接下来 10 年需保持 15% 左右的复合增长率，才能在 2024 年 107.78 亿元基础上实现目标。
根据前三季度表现推算，珀莱雅 2025 年全年增速大概率不会超过 10%。那珀莱雅接下来的增长会出现在哪里？
全球化，是侯亚孟给出答卷的关键词之一。而赴港上市，则是全球化布局的关键一环。
早在今年 8 月，珀莱雅董事会审议通过筹划 H 股发行上市议案，公告明确表示，拟 H 股上市是为加快公司国际化战略和海外业务发展，增强境外融资能力，进一步提高公司综合竞争力。
「全球化肯定是中国化妆品头部公司，包括各行业头部公司，寻找增量的重要发展方向，主要是中国人口红利在消失，高速发展期过去了，在全球化过程中，可以去寻找更具发展潜力和转化效率的市场。」 战略定位专家、九德定位咨询公司创始人徐雄俊对 「创业最前线」 表示。
实际上，侯亚孟上任总经理之后，珀莱雅管理层进行了大规模变动，并持续引进外资就业背景高管。
今年 4 月，珀莱雅官宣首席科学官黄虎、首席研发创新官孙培文、首席数字官胡宁波，其中，黄虎、孙培文曾在宝洁担任研发岗位要职，胡宁波曾任职 LVMH 集团。
在宣布启动赴港上市同时，珀莱雅新任命董事会秘书薛霞；新增独立董事范明曦也具有多年国际投行经验；10 月 10 日，珀莱雅任命金昶为 CFO，其曾任职于欧莱雅。
参考欧莱雅集团发展历程，能长期稳居全球第一大美妆集团宝座，收并购具备长期增长潜力的优质品牌，是关键原因之一。其当家 「花旦」 赫莲娜、兰蔻、修丽可等均是收购而来。
对于珀莱雅而言，向全球化美妆集团看齐仅仅依靠自有品牌增长是很难实现的，收并购或将是必经之路，而其已率先在国内市场出手。
今年 9 月，少女彩妆品牌花知晓宣布完成 B 轮融资，背后独家投资方正是珀莱雅。其通过珀莱雅海南持有花知晓 38.45% 股份，成为第二大股东。
「如果可以并表花知晓，过两年珀莱雅预计有 3 个 10 亿+副品牌 （彩棠、OR、花知晓），港股上市筹资 30-40 亿外币，再去国际市场买几个好品牌运营，10 年进入国际美妆前十是可以期待的。」 雪球珀莱雅研究达人 「大灰狼律师_程旭辉」 对 「创业最前线」 分析道。
在全球化过程中，除了真金白银投入，真正的软实力，在于品牌的影响力。以目前的珀莱雅来看，还远远算不上一个国际品牌。即使在国内市场，其品牌价值依然在持续构建过程中。
「珀莱雅全球化的挑战，首先是高端化妆品市场基本被欧美大牌占据，要突破很困难。另外，主要挑战还是核心的战略定位，要走向国际市场，必须要找准自己独特的战略定位是什么。」 徐雄俊表示。
有业内人士认为，珀莱雅过去几年的高增长，核心在于有一套相对成熟的体系，能灵活应对市场的变化，但也不能忽略社媒、直播等红利的加成，如今，这些红利已消失，未来，可能只有 「品牌」 这一个红利。
在经过内部人员调整、港股上市计划的洗礼后，侯亚孟能否带领珀莱雅持续提升品牌影响力，并在推进全球化的同时稳住 15% 左右的年均增速，将是其 「双十」 战略大考的关键指标。
站在前辈肩膀上的侯亚孟，能做到吗？
