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图片系 AI 生成
4 月 2 日晚，已经“20cm” 三连板的星辉环材 （300834.SZ） 再次对市场“ 降温”—— 新股东九识智能承诺：本次股权转让完成后 36 个月内不谋求控制权、不向上市公司注入资产。当日股价早盘继续在 10 点前封板涨停，午后打开，最终收涨 7.43%，5 个交易日内暴涨 90.07%。
一个多月前，九识智能刚刚完成新一轮超 3 亿美元融资，作为全球最大 RoboVan（无人驾驶厢式货车） 车队的运营商，估值已跨过百亿大关。如今斥资近 12 亿元杀入星辉环材，这笔并购重组，严格意义上不同于 2025 年的“ 十倍牛股” 上纬新材、“ 锋龙十八涨” 锋龙股份的经典“ 借壳” 路径，“ 曲线” 程度更高。
更微妙的是，九识智能自身正处于商业模式验证与资本路径调整的关键期—— 传闻中的港股 IPO 迟迟未能落地，还背负着与京东的知识产权纠纷。在港股环境对“ 故事型” 自动驾驶公司日益苛刻的当下，通过 A 股“ 闪现” 绑定一个壳资源尚算充裕、业绩时冷时热的星辉环材，实质性地为未来更大规模的资本运作预留了一手选项。
显然，这一套安排难以彻底熄灭市场对“ 借壳” 的想象—— 更何况从业务匹配度看，双方都谈不上体面。
精细设计的非借壳交易
3 月 30 日，星辉环材披露 《控股股东间接权益变动公告》，背后是独角兽九识智能的并购重组，分为两条路径同步推进：
Zelos 通过境内、境外两个主体分别收购上市公司第 1 大股东星辉控股的 45% 股权，和第 2 大股东星辉香港的 51% 股权。
第 1 大、第 2 大股东星辉控股和星辉香港分别直接持股 39.3% 和 19.3%。交易完成后，Zelos 通过间接收购合计取得星辉环材 27.5% 股份的受益权。交易对价合计 11.8 亿，对应 27.5% 间接收益比例的上市公司市值为 43 亿。
交易完成后九识智能持股星辉环材结构
细节在于，星辉控股在交易前后要实施存续分立：交割时的星辉控股将仅保留持有星辉环材 39.3% 股份的资产，其余子公司、参股公司股权、房产及相关债权债务整体剥离至新设公司。这个设计与 2018–2019 年东方富海对光洋控股的收购颇为相似。
交易完成后 Zelos 对第 1 大股东星辉控股持有 45% 股权，对第 2 大股东星辉香港持股 51%，上市公司控制权依然把握在直接持股 39% 股份的星辉控股的控股股东陈氏家族手中。
图源：公司公告
这笔股权转让刻意避开了两个监管“ 红线”：持股比例低于 30%：九识智能单方权益并未跨过强制要约收购门槛；控股股东、实控人名称未发生变更，不触及 《重组管理办法》 意义上的“ 借壳上市”。
如此一来，九识智能在规则上站稳了“ 非借壳” 的立场，通过存续分立，星辉控股成为只持有星辉环材上市公司股权的单一平台，对存量非核心资产进行了“ 隔离”，降低不确定性；另一方面，未来或开展进一步的资本运作，结构更简、路径更短、变更效率更高。当然，入股方已经表态，这个锁定期有 3 年。
市场人士指出，热钱炒作的根源，是对真正的经营主导权而言，表面上的持股比例和表决权不是决定性因素，关键在于哪一方掌握了公司的未来增长引擎。在这点上，独角兽企业相较于壳公司往往拥有压倒性优势，这也是此次行情的起点。新股东能否通过业务协同和资本运作，把公司价值放大到一个全新的量级，比“ 不谋求控制权” 更重要。
独角兽的资本焦虑
成立不到四年的九识智能，创始成员与核心技术班底，大多来自京东无人车部门，“ 师出同门”，而后是“ 九个月量产” 刷新业内纪录、师徒反目、IPO 传闻缠身，再到卷入案件侦查，光环与争议一路相伴。
九识智能部分产品线
但无论如何，其“ 赛道头部” 的故事讲得很足，在自动驾驶整体仍处商业化验证阶段的背景下，九识智能采用“ 闪电式” 技术落地+激进市场策略，很快取得了规模与融资成绩：
- 与菜鸟无人车业务战略整合，同时运营“ 九识”“ 菜鸟无人车” 双品牌；RoboVan 车队规模突破 2 万台，覆盖中国、新加坡、阿联酋、日本、韩国等 20 多个国家和地区、300 余城市；中标中国邮政 7000 台无人货运车等大单，成为邮政物流领域重要供应商之一。
- 截至 2026 年初，累计完成 6 轮融资，金额超 8 亿美元；B 轮 （多轮次）+新一轮超 3 亿美元融资后，估值突破百亿人民币，成为全球 RoboVan 领域首家百亿估值独角兽；投资阵容包括鼎晖百孚、蓝湖资本、美团、BV 百度风投、蚂蚁集团以及多家城市引导基金等。
然而“ 模式是否真正跑通”，资本市场显然仍存疑虑。尤其在盈利能力方面，L4 无人车对硬件与算法投入巨大，前期折旧、运维、远程接管等成本高企。九识方面虽多次对外称“ 单车模型已实现正毛利”“ 远程接管成本降至运营总成本 3% 以下”，但在整体盈利维度上，距离全面覆盖研发与扩张成本仍有距离。
并且，其港股 IPO 传闻久拖不决，一直停留在“ 传闻+研判” 层面，同期港股已迎来希迪智驾、文远知行、小马智行等多家自动驾驶或智能驾驶企业上市，整体表现却受限于持续亏损与估值消化压力。对尚处高速扩张期、盈利路径尚需验证的九识而言，这并不是“ 好兆头”。
另一端的“ 摇摆”，是行业竞赛与“ 买壳” 的时间压力。在这轮自动驾驶企业扎堆上市的潮流中，九识智能豪掷 12 亿元入局星辉环材，很难说没有“ 不能落后” 的焦虑：主要竞争对手新石器亦在去年完成 6 亿美元 D 轮融资，发起了港股 IPO。今年 3 月，新石器又与广汽领程达成战略合作，补齐车规级生产短板，为大规模量产打下基础，在研发深度和产业积累上对九识形成压制。
在资本市场的速度上，九识智能有绝对不能落后的理由。
而更棘手的是与京东的知识产权纠纷：
- 2024 年 11 月，京东就九识涉嫌侵犯无人车相关知识产权向公安机关报案；
- 2025 年 7 月，京东公开表示已掌握大量证据，案件目前仍在调查之中。
市场普遍猜测：京东指控依据在于九识核心团队多名成员来自京东无人车项目，人员流动与项目推进时间线高度重叠；自 2022 年初起，九识及其北京关联公司在无人车领域密集申请专利，名单中不乏刚离开京东的骨干。
在这样的背景下，投资者、承销机构以及监管，对于这类“ 从大厂走出的自动驾驶公司”，必然更为审慎，这也是九识急于在 A 股“ 闪现” 的另一重动机。
星辉环材的陈氏家族需要一个足够体面的退出价格，上市公司需要一个能讲新故事的“ 战略股东”，二级市场需要一个持续发酵的话题，九识智能则需要率先冲线上市、多加一层资本外壳、多绑定一个实体产业平台，达成对冲式的布局—— 这是市场的合理猜测。
从这个角度来看，36 个月即是联姻“ 冷静期”，也是倒计时。(文 | 公司观察，作者 | 黄田 ，编辑 | 曹晟源)
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