Related articles
4 月 7 日早晨，日经 225 和东证指数期货开盘触及跌停直接熔断，震惊市场。而后 A 股开盘，3000 多只股票跌停，大盘小盘红利成长无差别暴跌，上证指数和沪深 300 大跌 7%，创业板暴跌 12.5%，创单日最大跌幅。
同样创单日最大跌幅的还有恒生科技指数，直接暴跌 17%，恒生指数跌 13%，创有史以来单日第二大跌幅。欧洲股市也笼罩在暴跌的阴影中，德国 DAX 指数盘中一度跌超 10%，英国富时 100 开盘也跌近 6%。
我们所熟知的各大科技与互联网公司，同样落上了 「时代的一颗灰」。
数据来源：wind，2025 年 4 月 7 日
4 月 8 日开盘前，救市政策刷屏市场。央行重磅发声，坚定支持中央汇金加大力度增持股票市场指数基金，并在必要时向中央汇金提供充足的再贷款支持，中央汇金充分认可当前 A 股配置价值。新华社发文，中央汇金明确了自己是资本市场上的 「国家队」，发挥着类 「平准基金」 作用。
A 股港股都止跌反弹，4 月 6 日跌幅最大的恒生科技指数反弹 3.5%，创业板上涨 1.78%，恒生指数上涨 1.58%，沪深 300 小涨 0.96%。
市场是否就此企稳了？可以抄底了吗？先从这场关乎全球的关税巨震说起。
百年前关税巨震的重现？
美东时间 4 月 2 号下午，特朗普宣布从 4 月 5 日起对所有进口美国商品征收至少 10% 的关税，连只有企鹅的岛屿都被加入征税名单，并从 4 月 9 日起一些被视为贸易 「违规严重国」 征收更高关税，包括欧盟和中国在内约 60 个国家。其中对中国的关税增加 34%，加上原本 20% 的关税，美国对中国关税水平至少达到 54%。
根据耶鲁大学实验室测算，当前美国的平均有效关税税率为 22.5%，是自 1909 年以来的最高水平，超过 1930 年大萧条时期，远超此前各界对美国关税的预期。
特朗普用于计算关税的 「对等关税」 公式，也受到了经济学家和分析师的广泛质疑，认为缺乏经济依据。这个关税公式看起来很复杂，根据实际公布的关税结果，就是所有从美国贸易顺差中挣的钱，都应该分一半给美国。这比 1930 年胡佛的关税政策还匪夷所思。
1930 年，时任美国总统胡佛不顾 1028 名经济学家的联名上书，签署 《斯姆特-霍利关税法》，大幅提高超过 2 万种外国商品的进口关税。胡佛试图通过提高关税保护本土产业，结果引发全球报复性关税，破坏了正常的国际贸易关系，直接导致全球贸易体系崩溃。
1929～1932 年，世界范围内关税水平几乎提高了一倍，1929 年至 1934 年间，全球贸易额下降了约 65%，到 1938 年，世界进口总额仅为 246 亿美元，不足大萧条前的一半。
美国也并没有从这个关税法案中获得好处，在签署法案后的三年内，美国的进出口额暴降 70%，工业生产减少 55%，失业率从 4.6% 提高到 24.9%。经济学家们警告的 「引火烧身」 成为现实。
这次也一样，美国关税法案在一片质疑声中出台。本意是降低贸易逆差，增加美国的税收收入，但加征关税必然拉高物价，助推通胀，进口商品价格的上升实际上由美国消费者承担，一旦经济衰退和通胀同时出现，形成滞涨，再想恢复正常的经济增长会非常困难。
美国加征关税的另外一大目的，是促进制造业回流。但这也并没有那么容易。
制造业回迁难度大，时间长，尤其现在各国供应链深度耦合，要迁回其中一部分，只会增加供应链成本；另外，美国是否有足够的工人去从事这些制造业，也是个问题；即便有这个条件，当下的关税政策能持续多久也不确定，这又增加了企业决策的难度，很多大企业表示会减少投资。
以上种种原因，使得美国国内对于这次关税政策的态度非常悲观，认为这会损害美国普通人的利益，撕毁美国在全球的信用，大幅度影响全球化进程，并且可能将美国导向衰退。特朗普的社交媒体评论区，都是美国人对于他所说的关税不会推升通胀的质疑。
摩根大通近日预计美国今年将陷入衰退，其首席经济学家 Michael Feroli 预计美联储将在 6 月降息，并在今年随后的每次议息会议采取行动，即共计 5 次降息。
最先受到冲击的是美股市场。
美股暴跌：走到周期尽头
仅特朗普公布关税政策后的 2 个交易日，代表美股市场恐慌情绪的 VIX 指数就飙升至接近 2020 年以来的最高水平，有人通过做多这个指数的 2 倍杠杆产品 （UVIX）2 天翻倍 （刀尖舔血，不建议普通人这么玩）……
标普 500 指数两天跌掉 10%，纳斯达克跌掉 13%，如果从一个多月前的高点算起，标普 500 跌幅接近 20%，纳斯达克下跌超过 20%，已进入技术性熊市。
对于美国市场，当下确定性最强的是交易美联储降息，买入美国国债。通常情况下，降息会导致美国国债收益率下跌，国债价格上涨一旦美国进入衰退，这将是最受益的品种。美国十年期国债收益率已经从年初的 4.8% 降到了当下的 4.1%，如果美国开启降息，国债收益率仍然有很大的下降空间。
这也是为什么对冲基金大佬比尔·阿克曼昨天早上发推，猛烈抨击美国商务部长霍华德·卢特尼克对股市和经济崩溃无动于衷，因为霍华德·卢特尼克是做多债券的，他会从美国的衰退中受益，选择他来担任商务部长是个坏主意，他和这个职位之间有着不可调和的利益冲突。霍华德·卢特尼克是 Cantor Fitzgerald 这家美国债券交易巨头的 CEO，也是美国强硬关税政策的坚定拥护者。
衰退利于债券，但不利于股市。所以持有股票多头的比尔·阿克曼这些对冲基金大佬，会最先受到冲击。比尔·阿克曼甚至回复网友，特朗普对 2025 年资本利得减税的方式就是让资本利得消失。
尽管根据之前的历史数据统计，VIX 超过 40 以后，美股进入短期底部，但本次关税事件并非一次性冲击，而且也仅仅是美股下跌的导火索，非根本原因。美股本身就处在历史高位，下跌 20% 以后仍然在高点。这一点在美国投资圈也有不小的共识。
巴菲特在去年二季度三季度大幅抛售苹果，截止去年年底伯克希尔现金及等价物到达创纪录的 3342 亿美元，巴菲特坦言没有什么看起来有吸引力。《华尔街日报》 评论称，标普 500 指数目前的预期市盈率为 22.3 倍，高于 10 年平均值 18.6 倍。在巴菲特擅长的领域内，优质大型企业已难寻 「便宜货」，这使得巴菲特难以找到符合其投资标准的标的。
至于美国资本市场后续到底如何走，关键点还在于特朗普关税政策的谈判空间，是否会降息，以及降息的力度。
比如北京时间 4 月 8 日晚，市场就传凯文·哈西特 （Kevin Hassett）说特朗普正在考虑将除了中国以外的其他国家的关税政策推迟 90 天，然后纳斯达克指数盘中 V 型反转，1 小时后白宫辟谣说是假消息，纳斯达克指数又应声回落。美国版 「小作文」，或许不会是最后一篇。
对比美股可能进入熊市的悲观预期，同样遭受了暴跌的 A 股和港股则乐观得多。
A 股& 港股处在历史低位，但抄底可能为时过早
当前 A 股市场，上证指数不到 3100 点，处在历史低位，沪深 300 的估值才 11 倍，相对于十年期国债收益率的风险溢价已超过 6%，恒生指数已经跌破净了，市盈率才 8.9 倍，风险溢价超过 9%。恒生科技指数市盈率跌破了 20，处在 6.53% 的历史分位点。
无论 A 股还是港股，在历史上的估值都处于极低水平。相对于美股来说，A 股是性价比更高的资产。
2025 年初，大摩、高盛建议增持中国资产，认为中国科技股价值将被重估。花旗分析师在报告中，将美国股市的评级从增持下调至中性，将中国股市评级从 「中性」 上调为 「增持」，汇丰银行也将中国股票的投资评级从 「中性」 上调到 「偏高」，外资集体唱多中国。
尤其是 DeepSeek-R1 发布之后，以互联网大厂为代表的中国科技股迎来一波重估，「中国科技股七巨头」 比肩 「美股七姐妹」。瑞银甚至给出了中美科技股的对标名单，得出的结论是中国科技股相比美国科技股大幅折价。
当时，以阿里、腾讯为首的互联网大厂，两个月之内就从低点上涨了 50%。经过这一波下跌，尽管还没跌回 1 月份的低点，但相对于美股依然是大幅折价。
至于当下要不要抄底，华创证券首席宏观分析师在近期的电话会议中提出，掀桌子式关税政策只是风险的开始，而不是风险的落地，尤其是保留了反制就要加码的极端威胁；对于投资来说，现在就像在迷雾中开车，建议启动防守姿势。
7 日大跌后的下午，兴业证券全球首席策略分析师张忆东认为，二季度的调整并不改变中国这一轮资产重估的核心逻辑；从投资策略角度来说，短期积极防御，就算抄底，千万不要加杠杆；从中期来说，坚定看多中国资产，特别是科技和新消费的重估，只是刚刚开始。
当大的外部环境已经发生了变化，全球化的进程发生了重大转折，一个新的时代已经开始了。
经济学家华生前几日发表了一篇名为 《怎样理解和应对世界贸易格局的重构》 的文章，认为对于中国来说，替代外部需求，一般力度的措施和对策肯定是不够的。
文章还附上了巴菲特 2003 年的一篇关于如何解决贸易赤字文章的译文，说明关税战绝非鲁莽之举，而是对于巴菲特和萨缪尔森，二十多年前就提出的美国外贸政策必须进行重大调整的一个迟到的回应。
当贸易与关税问题的进入常态化之后，拉动经济增长更重要的还是内需。中央经济工作会议确定的 2025 年要抓好的九项重点任务中，「大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求」 位列首位。尽管美国的关税政策 4 月 2 号才公布，但关于扩大内需的一系列任务，早就在为这一天做准备了。
尾声
当伯克希尔哈撒韦的现金储备突破 3300 亿美元历史极值时，投资者或许早该读懂巴菲特的沉默。那些将纳斯达克推上神坛的资本泡沫，终将在周期铁律前一一破灭。
《巴伦周刊》 对于 「美股可能站在失去的十年的边缘，标普 500 可能迎来过去一个世纪以来回报率最低的时期之一」 的预警，英国首相斯塔默对 「伴随着美国所谓 『对等关税』 生效，『我们所知道的世界已不复存在』」 的感叹，形成一种奇妙的共振：美股的繁荣告一段落，二战后的全球化也走到了尽头，我们正迎来一个新的时代。
无论是纳斯达克、创业板还是恒生科技指数的暴跌，都不过是这场百年变局的微小注脚。
当下中国给出的路径其实很明确，通过内需来拉动经济，缓解关税增加对出口的冲击，通过科技的突破来提高生产力、突破经济发展瓶颈，最终推动国家乃至时代的进步。
人类文明的进步从不因凛冬止步，每一次生产力革命都诞生于至暗时刻。资本市场终究会奖励那些让世界变得更好一点的人，以及那些先看见世界的人。
