文 | 数读社
电商三强中，如果只看利润，拼多多比另外两家之和还要多。
在财报会上，有人问及拼多多的即时零售业务，联席 CEO 赵佳臻表示，
「在这个阶段，我们还是选择把精力和资源集中投入到自身更有积累，也更加能够创造独特价值的地方。」
相当于侧面证实，拼多多不打即时零售的仗。
这是拼多多的清醒之处，也透露出了拼多多的发展逻辑。
利润是阿里 2.6 倍
二季度，拼多多营收为 1124 亿元，同比增长 8%，略低于市场预期。最近 5 个季度，拼多多有三个季度出现了个位数增长，高增长不复存在。
在线营销服务收入表现相对亮眼，同比增长约 3.5% 至人民币 576 亿元，超出市场预期。交易服务收入为 547 亿元，同比增长 13.3%，低于市场预期的 21%。这一差距主要是 Temu 在欧洲市场遭遇的监管冲击。
这个季度是最近两年行情的延续，也是扩大。2023 年之后，国内国际大环境都有所改变，给拼多多带来了挑战。
国内，消费的高速增长阶段已经过去，最近几年，国补主要以京东和天猫为主，给拼多多带来了一定程度的冲击。拼多多在 3C 类消费品上的价格优势不复存在，不得不通过平台提供补贴维持增长。
国外，Temu 的现象级表现遭到了针对。自 2026 年 7 月起，欧盟正式取消小额豁免 （de-minimis） 制度，并对每件跨境包裹征收每件 3 欧元的关税处理费。这对拼多多而言是不小的打击。
高盛的研报认为，欧盟新规对 Temu 的短期增长和履约效率造成实质性打击。由于欧洲市场约占 Temu GMV 的三分之一，这项新规会导致 Temu 整体履约效率下降、运营成本上升。大摩预计，三季度拼多多的交易服务收入将同比增长约 9%，比二季度进一步放缓。
全球局势对于拼多多等出海电商来说，很难再回到 2023 年以前。这就导致，拼多多翻番式的增长已经成为过去时。
不只是拼多多，阿里的国际电商业务下滑了 1%，其中中国电商业务下滑了 8%。由于拼多多没有受到国补利好，反而在国补退坡时，没有受到影响，从而保持了正增长。
相比营收低于预期，利润表现就亮眼许多。
二季度，拼多多的归母净利润 272 亿元，同比下降 12%。出现下滑的原因，拼多多解释为既与生态投入增加有关，也受到海外非经营项目亏损影响。其中，非经营项目亏损可能是国内及 Temu 相关的罚款。
4 月，国家市场监督管理总局对包括拼多多在内的 7 家电商平台开展 「幽灵外卖」 专项调查，拼多多被罚款 15.22 亿元。
5 月，欧盟对 Temu 处以 2 亿欧元 （15.7 亿人民币） 的罚款，原因是该公司在其平台上销售危险的婴儿玩具和有缺陷的充电器等非法产品。目前拼多多已提出上诉。
这两项罚款，罚走了拼多多 31 亿，相当于去年同期净利润的约 10%。
如果排除非经常性损益，拼多多非 GAAP 净利润约为人民币 285 亿元，略高于市场预期的约 280 亿元。经营利润为 278 亿元，同比增长 8%，经营利润率稳定在约 25%。毛利率约 57.3%，高于市场预期的 55.5%。
这表明其盈利能力并没有下滑，而是与营收一样维持稳步增长。即便没有扣除非经常损益，横向对比拼多多的利润也远高于竞争对手。阿里巴巴的净利润为 106.1 亿，拼多多是其 2.6 倍。
拼多多的利润表现之所以这么好，很大程度上就是不折腾。
远离 AI，避开即时零售
阿里的利润表现弱于拼多多，主要是因为即时零售过于烧钱。
去年开始，外卖重燃战火，让主要的电商平台消耗了巨大资金。这场热闹的补贴大战，少了拼多多的身影。这与以往的拼多多有所不同，社区电商站上风口时，拼多多积极参与推出多多买菜，成为最终赢家。
不参与即时零售，赵佳臻的解释是，「即时零售」 和我们核心的电商、买菜业务满足的是消费者在不同场景下的多元化诉求。从我们现阶段的业务基础来看，他们在底层的供应链路和业务模式上还是有较大的差异的，我们觉得能够形成的协同相对有限。
这体现了拼多多一切以自有生态为出发点的逻辑。
社区电商与即时零售存在一定的互相替代关系。社区电商是当天下单、第二天自提，价格更低，但是不如骑手送上门方便。为了送上门这个方便，需要承担庞大规模的骑手，前期的投入力度大，利润转正困难，可能无法给拼多多的平台带来更多联动效应，反而会让多多买菜陷入尴尬，前期的大力度投入归零，拼多多因此没有参与。
AI 的缺席也是拼多多 「不合群」 的表现。
整份财报包括财报沟通会，拼多多没有提及哪怕一处 AI。二季度，拼多多的研发开支为 46 亿，同比增加 28%。显然，拼多多并没有参与到 AI 建设中。在 AI 产业爆发的当下，拼多多像个局外人。
同样以阿里为例，其二季度资本性支出高达 677 亿，同比增长 75%。其研发开支增长了 50%。两家公司显然是处在不同逻辑。
拼多多 「不合群」 背后的逻辑显而易见，拼多多致力于效率，对于需要大规模投入，自建基础设施，需要打地基、做基础服务，拼多多没有兴趣也没有耐心。
优点在于，不参与就不会烧钱，自然也不会过多消耗拼多多的资源，所以拼多多的利润没有受到太大影响，保留了珍贵的资金。
二季度拼多多的经营活动净现金流达 257 亿元，较去年同期的 216 亿元增长 19%。截至二季度末，拼多多的现金、现金等价物、短期投资为 4564 亿元，比年初又增加了 340 亿。
与之相比，阿里经营现金流为 229.45 亿，现金、及现金等价物、短期投资等为 4745 亿元，比一季度末减少 463 亿元。可以看出，规模远小于阿里的情况下，拼多多的现金储备、现金流水平与阿里几乎相当。不折腾为拼多多节省了弹药。
但同样，即时零售与 AI 的快速增长，拼多多也得不到。二季度，阿里的即时零售营收 533 亿，AI 云与算力服务营收 484 亿，两项业务都同比大幅增长 45%。是阿里增速最快的业务。
拼多多各项业务都找不到如此规模和如此增速。
没有新故事
那么，拼多多节省出来的钱用到了哪里？
一部分用到了物流履约。赵佳臻表示，在西部偏远地区还有广大的乡村，末端的配送依然存在着明显的瓶颈。为此，我们投入了大量的资源去深入物流链路，在 「千亿扶持」 战略下，坚决地推进 「送货进村」 以及 「电商西进」。
根据晚点，平台补贴每个包裹超 1 元，极兔、邮政、中通等都已和拼多多合作，预计为其派送数百万个包裹。
这套逻辑并不复杂，拼多多的基本盘是乡镇、农村和低线城市。这些地方用户量巨大，但是受限于物流服务。拼多多相当于通过补贴，打通通往乡村的最后一公里，带来直观的服务提升。其平台的基本盘与广大乡村用户完美契合，因此这是做大用户量、提升复购率的一项举措。
还有一部分用到了供应链上。赵佳臻表示，希望与有能力、同时有意愿的制造企业建立深度的产品共创关系。初期会有选择地在平台和供应链具备独特优势的核心品类上进行生根、与制造业企业长期的合作。
今年 3 月，拼多多组建自营品牌 「新拼姆」，首期注资 150 亿元，计划三年投入 1000 亿元，整合拼多多与 Temu 的供应链资源，孵化面向不同市场的自营品牌。新拼姆要参与产品规划、研发、质量标准和市场测试，承担更重的库存和履约责任。
这实际上就是在第三方之外，形成自己的 「御林军」。御林军带来的是更高的消费频次、更放心的消费体验，提升平台形象，同样是做大平台流量，改善生态。
但拼多多能做的并不多，毕竟电商消费的品类就这些。根据晚点，拼多多为了提升平台流量，不惜通过补贴，售卖山姆产品。像售卖苹果产品一样，从代购等渠道找货，加上 5%-10% 补贴，把价格打到全网最低，并且不需要山姆会员。这也只是一个引子。
通过售卖知名品牌产品，做大流量，从而吸引更多用户对拼多多自营产生认知，3C 之外，增加其他消费品类的消费。
但无论是供应链，还是物流，无论是第三方商家，还是自营，拼多多的核心逻辑就是围绕电商平台，做好服务，做大生态，没有讲出新的故事。这种战略，可以说是理性、不折腾，但对于资金充盈、管理效率极高的拼多多，也可以说是过于保守，失去未来的先机。
