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《科创板日报》3 月 27 日讯 （记者 徐红）在创新药企纷纷通过 License out（对外授权） 拓展海外市场的浪潮中，云顶新耀 （01952.HK） 却在讲述一个不同的故事。
那么，市场真的会为这条差异化路径买单吗？
作为以 License in 模式起家的公司，云顶新耀目前已成功将三款引进产品推向商业化阶段：用于治疗 IgA 肾病的耐赋康®（布地奈德肠溶胶囊）、用于治疗复杂性腹腔内感染的依嘉®（依拉环素），以及本月初刚刚开出中国大陆首张处方的维适平®（精氨酸艾曲莫德片，VELSIPITY®）。
3 月 26 日，云顶新耀披露了 2025 年度业绩报告。数据显示，公司全年实现总收入 17.07 亿元人民币，同比大幅增长 142%。更值得关注的是，公司在非国际财务报告准则下首次实现盈利，录得利润 1.87 亿元；即便按国际财务报告准则计算，亏损也同比大幅收窄 71%。同时，公司经营性现金流成功转正。
基于业绩的改善及运营能力的增强，云顶新耀此前已公布未来五年的发展蓝图，目标是到 2030 年实现营收突破 150 亿元人民币。然而，审视其现有产品管线，目前仅有耐赋康®在支撑业绩主力。面对投资者关注的 「千亿市值」 目标，云顶新耀究竟还有多远的路要走？
▌耐赋康®单品贡献超八成收入
2023 年作为云顶新耀的商业化元年，公司两款核心产品在这一年相继获批上市。其中依嘉®于当年 3 月获中国国家药监局批准用于治疗成人复杂性腹腔内感染；耐赋康®则于同年 11 月在中国大陆获批用于治疗有疾病进展风险的原发性 IgA 肾病。
2025 年，耐赋康®销售表现尤为突出，全年销售收入突破 14 亿元人民币，同比增长超过 300%，占营业收入比重超过八成。财报显示，耐赋康®上市首年即通过医保谈判准入，截至目前已实现 29 个省份的医保落地，并纳入单行支付管理。
相比之下，抗感染药物依嘉®的市场放量则相对缓慢。尽管其在 2025 年实现了 2.62 亿元的收入，并且院内销售额保持了 44% 的同比增长，但整体规模依然有限。
这种差异主要源于两大现实因素。一方面，抗感染药物整体仍会面临较为严格的临床使用限制，这在一定程度上影响了其快速放量；另一方面，依嘉®目前仍属于高价值自费药物，尚未进入国家医保目录，较高的患者自付比例限制了更广泛人群的应用。
因此，在 3 月 26 日的媒体沟通会上，云顶新耀首席执行官罗永庆表示，公司计划推动依嘉®参加今年的国家医保谈判，并同步加快国产化进程，预计明年可向市场供应国产依嘉®，从而为医保谈判创造更大空间。
此外，云顶新耀还从海森生物引进了罗氏芬®、思他宁®等具有急重症协同作用的产品，未来公司希望通过 BD 引进更多 ICU、急重症领域的新产品，不断完善产品矩阵。
作为云顶新耀当前的核心单品，耐赋康®的不俗表现充分印证了公司的商业化能力。因此无论是公司内部还是外部市场，都对其寄予了厚望，云顶新耀并设定了 2026 年实现 24~26 亿元销售收入的高增长目标。
然而，随着其专利将于 2029 年到期，目前已有不少仿制药企业蓄势待发。因此，在一些人看来，市场所预期的 50 亿元销售峰值仍存在一定的不确定性。
但罗永庆对此依然信心十足。他表示，首先 IgA 肾病领域仍存在大量未被满足的临床需求。
目前国内每年接受肾穿刺检查的患者约为 30 万-35 万，其中约 30% 为原发性膜性肾病，亦即每年新确诊患者约在 11 万至 15 万人之间。「而要实现今年 24 亿元的销售目标，仅需覆盖约 7 万新确诊患者，尚不及全年新确诊患者总数的 50%。」
其次，尽管未来将有更多新药进入该领域，但根据最新治疗指南，将 eGFR 年下降幅度控制在 1mL/min/1.73m²以内，并将尿蛋白降至 0.3 克/天以下是慢性肾脏病 （尤其是 IgA 肾病） 患者的核心治疗目标。
「但从目前来看，无论是已上市的耐赋康®，还是即将上市的其他单一产品，均无法独立实现这一目标，必须依靠联合治疗方案。这也意味着耐赋康在未来的治疗格局中，仍将占据重要地位。「罗永庆表示。
▌150 亿元营收野望如何撑起？
云顶新耀此前曾经历一波强劲的股价上涨，但过去半年多来持续走低。对此，云顶新耀董事会主席吴以芳认为，二级市场给予企业的估值溢价，本质上取决于企业能为股东创造多少价值。「因此，企业最应该做好的是基本面，只要基本面扎实，股价最终会体现其价值。虽然我们无法控制市场大环境，但我们会始终聚焦自身，全力夯实企业基础。」
他进一步指出，云顶新耀要实现 150 亿元的销售目标，主要依靠两大支撑：一是打造 「大单品」，这取决于企业对市场的判断力和前瞻洞察；二是构建强大的商业化能力，即公司已搭建并得到验证的 「准入、医学、市场、销售」（A2MS） 系统化平台。
「我们的 A2MS 平台优势明显。目前公司整体销售费用率约 40%，低于行业平均水平；而耐赋康®单产品的销售费用率甚至低于 30%。这既得益于耐赋康®本身的产品力，也离不开我们坚持的专业化学术推广模式。」 他说。
对于 2030 年达成 150 亿营收的具体路径，吴以芳也给出了清晰展望：「设定这样的目标，必须要有实实在在的产品支撑。依嘉®、维适平®今年都将积极推进医保谈判，加上已上市的耐赋康®，仅这三款产品依现有能力就有望贡献 65 亿至 70 亿的营收。此外，海森相关产品将带来约 20 亿收入，这样八、九十亿的规模已可见轮廓。后续还将有星必妥®、MT1013 等多款新产品陆续上市。」
「因此，我们对营销也提出了更高要求——新产品要在三年内基本达到销售峰值。例如一款目标 20 亿以上的产品，进入医保后第三年就应接近这一数字。如果做不到，很可能错过市场红利期。因为中国市场竞争激烈，迭代迅速，一旦同类靶点新药上市，产品的生命周期价值就会受到挤压。」 他说。
对投资者而言，在耐赋康®成功商业化之后，云顶新耀的下一个重磅单品已成为关注焦点。而从当前管线看，维适平®和星必妥®无疑是最具潜力的候选，但二者也面临不同的机遇与挑战。
维适平®是公司在自身免疫疾病领域布局的关键产品，已于 2026 年 2 月在国内获批，用于治疗对传统治疗或生物制剂应答不充分、失应答或不耐受的中度至重度活动性溃疡性结肠炎 （UC） 成人患者。从产品力看，作为新一代高选择性 S1P 受体调节剂，维适平®具备每日口服一次的良好依从性，能快速起效并实现深度黏膜愈合，且安全性良好。
不过，中国 UC 靶向药物市场的进一步渗透，仍面临诊疗理念更新、医保支付等现实挑战，因此其医保谈判结果与后续销售表现值得密切关注。
相较于维适平®，艾曲帕米鼻喷雾剂 （拟定中文商品名：星必妥®） 则代表了云顶新耀在心血管领域的战略延伸与治疗模式创新。该产品由云顶新耀自箕星药业引进，其新药上市申请已获国家药监局受理，预计 2026 年第三季度获批。
在云顶新耀首席执行官罗永庆看来，星必妥®的核心价值在于切入了心血管这一大赛道，并开创居家治疗新场景，因而更具想象空间。
罗永庆还表示，公司将持续以 「双轮驱动」 为核心，推进外部合作与自主研发。根据规划，公司每年计划引进 3 至 5 个重磅产品，力争在 2 至 3 年内实现获批上市，5 至 6 年内达成单品峰值销售超 20 亿元的 BD 合作目标。
在自主研发方面，希布替尼 （EVER001） 在原发性膜性肾病的 1b/2a 期临床试验中已取得积极结果，项目正在推进后期临床开发及适应症拓展的篮式试验。同时，依托国际领先的 mRNA 肿瘤疫苗平台及 In vivo CAR-T 平台，云顶新耀还在开发肿瘤及其他治疗性 mRNA 药物，罗永庆表示，自研产品未来并不排除对外授权 （License out） 的可能。
