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3 月 10 日晚间，乐惠国际（603076.SH） 一纸定增预案引发热议：拟向实际控制人控制的宁波乐赢定向增发，募资不超过 3.5 亿元，发行价 20.92 元/股，折价 20%，由实控人全额认购，全部用于补充流动资金和偿还银行贷款。
与这招定增 「纾困」 形成反差的是——公司上一轮非公开发行的募集资金中，约 1.09 亿元仍躺在账上，募投项目用途累计变更比例高达 98.38%，部分鲜啤项目被延期至 2027 年。
钱没彻底花完、方向大幅修正，又加码新一轮再融资，代表了在前次募资的 「试错」 以及 「造血不足」 之下，公司管理层的生存焦虑。此番定增意味着，处于转型途中的乐惠国际向资本市场换取下一次突围机会。
3.5 亿 「输血」，实控人包揽 8 折定增
按照预案，乐惠国际本次定增具有几个关键点。
- 乐惠国际定增发行对象为宁波乐赢企业管理合伙企业 （有限合伙），为公司实际控制人赖云来、黄粤宁控制的企业，赖云来、黄粤宁各自持股宁波乐赢 50%。
- 发行对象将以现金认购本次发行的股票，发行价格为 20.92 元/股，不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的 80%。
- 预案公告时，公司二级市场股价约在 26 元上下，按此估算折价区间约 20% 左右。
- 本次向特定对象发行 A 股股票拟募集资金总额不超过 3.5 亿元，全部用于补充流动资金和偿还贷款。
图源：公司公告
乐惠国际披露，定增的动机是：主营业务规模扩张叠加资产负债率持续高位，即需要 「补血」 补流+降杠杆。
缺钱源自乐惠国际业务扩张叠加高杠杆，利润难以跑赢资产端。2022–2024 年，公司营业收入从 12.04 亿元增至 14.90 亿元，三年复合增速约 11.25%， 尽管 2025 年 Q3 增速降为 0.55%，规模扩张对营运资金占用明显。
2025 年前三季度，公司归母净利润仅为 3360.06 万元，同比下降 17.10%; 单第三季度归母净利润仅为 796.42 万元，同比大幅下降 56.51%。2022 年至 2025 年 Q3，公司资产负债率始终在 60% 以上，2025 年 9 月末达到 62.97%。
对于 Q3 利润滑坡，公司解释称，主要系公司与德国 MAX 和 NSM 公司的股权纠纷引发的 2020 年仲裁 (包括执行程序) 以及 2022 年仲裁案，计提的预计负债与实际支付的差额计入 2024 年营业外收入，导致上年同期基数较高，进而引发本期业绩同比下滑。
利润结构上，鲜啤业务的疲软是重要因素，新开辟的 「鲜啤 30 公里」 精酿业务仍在爬坡：装备板块作为基本盘，2024 年实现净利润 9637.88 万元，保持增长，2025 年 H1 实现净利润约 3544.95 万元，净利率约 6.65%；鲜啤业务 2024 年亏损 7527.88 万元，成为拖累主因，2025 年 H1 净利润 2919 万元，首度扭亏，但规模仍偏小，总体盈利能力偏弱。
实控人以 20 元/股全额认购的底气，包括两点。其一是啤酒市场的高端化趋势，目前中国精酿市场渗透率处于较低水平，2025 年仅为 3%，处于发展阶段，参考欧美市场，仍有较大发展空间。
其二是跑马圈地、渠道拓展虽然困难重重，但边际改善已经显露，销量增长，初步扭亏，亟需加强 「砸钱铺路」，打响知名度。
鲜啤业务持续烧钱，前次募资包袱沉重
本次定增的真实压力，要回溯到乐惠国际近年的重要转型：从设备商跨界卖酒人。
2017 年，公司高举高打进军精酿赛道，规划"百城百厂"产能网络，复制设备商"下场卖水"叙事。
2018 年，乐惠国际开始正式推进宁波精酿谷项目，彼时从上市时募投项目中调整出 6992 万元，并将 IPO 募投项目之一 「酿造与无菌灌装实验室项目」 一并变更至宁波精酿谷，拟累计使用募集资金 1.15 亿元。
2021 年，宁波精酿谷便更名为宁波鲜啤三十公里科技有限公司，「鲜啤 30 公里」 成为公司鲜啤品牌核心标签——「不杀菌、不过滤、内含活性酵母、全程冷链运输」，也因此要求消费者与酒厂的距离最好不超过 30 公里。同年，乐惠国际启动定增计划，拟募资 4.46 亿元，一方面投向过程装备产能扩充，另一方面计划新开 445 家自营精酿鲜啤小酒馆。
2021 年定增成功，被视为资本对 「第二曲线」 的投票认可，毕竟公司立于几个 「风口」 的交会点：消费升级、精酿啤酒渗透提升、国产高端啤酒品牌崛起……逻辑顺滑、想象空间巨大。
但现实性的问题是，规模可以铺，利润迟迟跟不上。即使 2022 年以来乐惠国际不断变更和调整定增募投项目，将资金投入到精酿啤酒板块中，盈利表现却长期疲软：新建工厂折旧、小酒馆装修摊销、人员费用高企，部分城市客流与坪效不达预期。
2025 年 3 月，乐惠国际披露项目延期公告，累计投入金额 2.37 亿元，投入进度 57.8%，部分项目延期至 2027 年。各项目具体投入：
- "当日鲜精酿 （啤酒工坊） 项目"：961.87 万元 （进度 100%），原计划投入 2.46 亿元，实质上终止；
- "鲜啤酒售卖机运营项目"：350 万元 （进度 100%），原计划 1.58 亿元，实际仅投入 350 万元就达进度 100%，即不再扩张；
- "鲜啤三十公里长沙万吨城市工厂项目"：8,020.20 万元 （进度 100%）
- "鲜啤 30 公里武汉城市工厂项目"：12,587.86 万元 （进度 77.16%）
- "昆明鲜啤三十公里城市酒厂项目"：1,813.60 万元 （进度 17.36%）
- "长春鲜啤三十公里城市酒厂项目"：7.60 万元 （进度 0.15%）
就此，乐惠国际的鲜啤扩张从激进铺设转向产能消化，管理层坦言"优先提高产能利用率"，意味着前期资本开支的回报周期被大幅拉长。
截至 2026 年 2 月 25 日，前次募资尚有约 1.09 亿元未使用完毕，部分资金仍在理财产品中赚利息。
钱没彻底花完、方向大幅修正，又加码新一轮再融资，代表了在前次募资的 「试错成本」 下，公司管理层的生存焦虑：在初始阶段的鲜啤市场突围，要真正撬动市场认知、营销、渠道拓展、物流保鲜等等问题，仍需重金续投。（文｜公司观察，作者｜黄田，编辑｜曹晟源）
