从三季度开始，经济分化态势愈发显著，投资与社零均快速下行，但社融、出口及工业增加值仍保持稳健增速。从社零分项数据来看，此前受益于 「两新」 补贴的品种，正如我们此前预期，下半年增速快速回落——以家用电器和音响器材为例，2025 年 5 月其增速高达 50% 以上，到 10 月已降至-20% 左右，可见政策脉冲对数据的影响极为显著。
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