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文 | 融中财经
当地时间 9 月 3 日，纳斯达克证券交易所在官网宣布，提议修改上市标准，旨在解决美国市场环境下的上市公司流动性等问题。此次修订不仅提高了首次公开募股 （IPO） 阶段的企业最低公众持股量规模和募资金额门槛，还针对未能达标的企业制定了更严格的停牌退市机制。
分析人士认为，这是自 2020 年以来，纳斯达克再次针对中国企业提高 IPO 募资门槛。若相关规则获得美国证券交易委员会 （SEC） 批准，将对中国企业赴美上市产生显著影响。
纳斯达克为何此时修改规则？
根据纳斯达克发布的文件，修订后的标准主要有三点：
其一，如果选择净利润上市标准上市的公司，其最低公众持股量市值为 1500 万美元 （目前为 500 万美元）；
其二，对存在上市缺陷且上市证券市值低于 500 万美元的公司，加快其停牌和退市流程；
其三，对主要在中国运营的新上市公司，公开发行募集资金最低要求为 2500 万美元。
相对于纽交所，纳斯达克一直对上市的财务要求更低、周期短。其科技股的定位，对科技股溢价显著，能给予人工智能、自动驾驶、新能源等赛道企业更高估值，因此也吸引不少选择赴美上市的中国科技创新型企业。
新规核心是对企业 IPO 门槛全面升级，据新规细则，所有赴美上市企业必须满足更严格的非限制性流通股市值 （MVUPHS） 硬性标准。其中，已注册转售的存量股份 （Resale Shares） 将不再被纳入 MVUPHS 的计算范围。企业需要重新评估募资规模，确保发行新股量足以满足 MVUPHS 最低标准。
纳斯达克在规则修正案中表示：「转售股份无法像新股发行一样创造真实流动性。」 另外，OTC 转板公司的发行门槛提高。新规意味着，企业不仅要通过估值考验，更需确保上市时的自由流通股具备实质市场价值，直接淘汰依赖 「账面估值」 的投机型公司。
值得注意的是，这不是纳斯达克第一次修改上市规则。今年 3 月 12 日，美国证券交易委员会公告，正式批准纳斯达克提交的 「首次上市流动性要求」 重大修订，并在获批后 30 天生效。新规核心是对企业 IPO 门槛全面升级，据新规细则，所有赴美上市企业必须满足更严格的非限制性流通股市值硬性标准。其中，已注册转售的存量股份将不再被纳入非限制性流通股市值的计算范围。企业需要重新评估募资规模，确保发行新股量足以满足非限制性流通股市值最低标准。
修订条款影响几何？
根据纳斯达克发布的数据，2024 年，共有 58 家中国企业在美上市，合计募资 12.82 亿美元。其中，在纳斯达克上市的中国企业共 40 家，占比约 69%，合计募资 8.85 亿美元，平均募资金额 2212.5 万美元。从这一数据来看，此次修改上市标准的新规一旦生效，包括一些原本符合上市条件的中国企业在内的中小企业，在纳斯达克上市的门槛难度增加。
据证券时报此前报道，2024 年延续了 2023 年的趋势，中小企业成为赴美 IPO 的主体，募资规模普遍较小，多数企业的募资额在 500 万美元至 1500 万美元之间。
盈科外服全球合伙人、跨境投资与并购专委会主任孙健表示，此次纳斯达克拟议规则主要有两方面变化：一是提高了最低公众持股量市值要求，从 500 万美元提高到 1500 万美元，这一调整旨在增强上市公司的市场流动性，为投资者提供更具活力的交易环境；二是针对主要在中国运营的新上市公司，设定了 2500 万美元的最低公开发行募集资金要求，这一举措无疑对中国企业赴美上市提出了更高的财务实力和融资能力考验。
孙健进一步指出，若该规则获批实施，预计短期内会使符合纳斯达克上市要求的中国企业数量减少，对那些处于成长期、原本计划赴美上市融资的中小企业而言，冲击较大。这部分企业可能因无法满足更高的募资门槛，不得不重新审视上市计划，或转向其他资本市场寻求机会。从长远来看，该规则将促使中国企业在赴美上市前，更加注重自身业务模式的优化、盈利能力的提升以及融资策略的规划，以适应更为严格的上市标准。
「纳斯达克对中国公司的 2500 万美元流动性要求并非全新规定。」 西部财经融媒报道称，2020 年，该交易所就曾为来自 「限制性市场」(特别是中国) 的上市公司提出规则，明确了 2500 万美元的流动性要求。2022 年中美当局达成协议，允许美国审计师接触中国公司后，这一流动性要求在一定程度上被取消。纳斯达克最新提案重新确立了对中国公司的较高流动性要求，这意味着主要在中国运营的企业想要在纳斯达克上市，必须满足更高的融资标准。
纳斯达克此次规则修订，特别是对主要在中国运营的企业设定 2500 万美元的最低募资要求，标志着中美资本市场监管环境的再次调整。规则变化反映了纳斯达克在平衡上市准入与市场质量方面的努力，尤其是在应对跨市场操纵风险方面的举措。
在国内资本市场流动性不畅的情况下，此次纳斯达克规则修订对不同类型的中国企业影响各异。对于大型优质企业而言，虽然满足 2500 万美元的募资要求相对轻松，但更高的公众持股量市值标准可能需要它们重新规划股权结构和上市策略，以确保在上市后能维持良好的市场流动性和公司治理结构。而对于大量中小企业，特别是那些处于初创期、成长期，原本就依赖海外资本市场融资发展的科技创新型企业，影响则更为显著。许多中小企业自身财务实力有限，难以在短期内筹集到如此高额的资金，这可能导致它们赴美上市的计划受阻，错失在国际资本市场发展壮大的机会。
此外，国内资本市场流动性问题也会使部分原本在国内和赴美上市之间摇摆不定的企业陷入两难。一方面，国内资本市场融资难度加大，企业难以获取足够资金用于业务拓展；另一方面，纳斯达克新规提高了赴美上市门槛，企业同样面临挑战。这种情况下，企业可能需要重新评估自身战略，寻找更适合的融资途径和资本市场。
中国企业如何应对？
近年来，在多种因素的综合影响下，中国企业赴美上市的规模呈现下降趋势。
普华永道发布的数据显示，2024 年全年，共有 58 家中国企业在美上市，合计募资 12.82 亿美元，两项数据均创近年来新低。2023 年，共有 114 家中国企业在美上市，合计募资 56.72 亿美元。2022 年，共有 141 家中国企业在美上市，合计募资 101.59 亿美元。
面对当前的形势，中国企业该如何应对？孙健建议，对于计划赴美上市的中国企业，首先要全面评估自身的财务状况、业务模式以及发展战略，确保符合纳斯达克新的上市标准。若企业自身条件距离新门槛尚有差距，可考虑先在国内资本市场或其他要求相对较低的境外市场上市，待发展成熟后，再寻求转板机会。在上市筹备过程中，企业应强化财务管理，提升信息披露的透明度，增强投资者对企业的信任度。同时，积极拓展多元化的融资渠道，除股权融资外，合理运用债权融资等方式，降低对单一融资途径的依赖。
孙健还表示，长远来看，中国企业应更加聚焦于提升自身核心竞争力，加大研发投入，优化产品与服务，以实现可持续发展。此外，企业还需密切关注全球资本市场的动态及政策变化，灵活调整上市策略，把握最佳的上市时机与市场选择。
此前，针对今年 3 月纳斯达克的规则调整，有市场人士建议，企业应提前规划募资规模，通过私募股权 （PE） 或风险投资 （VC） 补充资金，以满足最低融资门槛，并建立更加合理和可持续的估值体系，通过提升企业的核心竞争力和盈利能力，吸引长期投资者，提高企业的市场认可度和估值水平。企业可以考虑引入战略投资者，如大型机构投资者，不仅能为企业带来资金支持，还能带来技术、市场、管理等方面的优势资源，提升企业的核心竞争力。建议企业或考虑通过基石投资的方式，吸引长期投资者，确保上市时有稳定的资金支持。基石投资者的参与不仅能增强市场的信心，还能帮助企业更好地应对流动性问题。
有分析认为，虽然纳斯达克规则在不断变化，但凭借其科技股的定位，对科技股溢价显著，能给予人工智能、自动驾驶、新能源等赛道企业更高估值，因此也吸引不少选择赴美上市的中国科技创新型企业。此次新规下，这些企业若想继续借助纳斯达克平台发展，更需提前谋划，积极应对规则变化带来的挑战，在提升自身实力的同时，巧妙利用各种资源和策略，跨越上市门槛。
