新华财经北京 1 月 1 日电 （王菁）2025 年的我国国债市场，是在宏观叙事频繁切换、多空逻辑激烈博弈中展开的深度校准。这一年，市场在 「稳增长」 与 「防风险」、「强政策」 与 「弱现实」 的张力间，走出了一条独特的路径：一级市场以创纪录的供给规模和前置的发行节奏，有力支撑了积极的财政政策；二级市场以 10 年期国债收益率为代表在狭窄区间内演绎了一场高频率的 「折返跑」，全年波动中枢温和下移。
随着多方面政策升级优化的加持下，国债市场在扩容中深化了韧性，在波动中重塑了平衡，不仅高效完成了财政筹资与流动性供给的核心使命，更在服务国家战略、畅通货币政策传导中发挥了不可替代的枢纽作用。
一级市场：稳健扩容与结构优化，财政融资主渠道功能凸显
2025 年，国债一级市场在 「积极的财政政策适度加力、提质增效」 的基调下，实现了历史性的跨越。其核心特征体现为供给规模有所放量、发行节奏科学前置、期限结构持续优化，精准有力地保障了国家重大战略实施的资金需求。
——发行规模创历史新高，中央加杠杆支撑稳增长。据新华财经梳理，2025 年全年国债发行总额达到 160,140.20 亿元，较 2024 年的 124,748.31 亿元同比大幅增长 28.37% ；全年共发行 206 只国债，发行数量亦同比稳步增加。
据新华财经梳理，按类型来看，2025 年市场共发行记账式贴现国债 35728.9 亿元、记账式附息国债 95434.2 亿元、超长期特别国债 13000 亿元、续作特别国债 7500 亿元、注资特别国债 5000 亿元、凭证式储蓄国债 1100 亿元、电子式储蓄国债 2377.1 亿元。
业内人士表示，国债市场稳步扩容清晰地体现了中央财政在宏观经济调控中主动担当的关键作用。同时，国债发行节奏呈现鲜明的 「前置」 特征，与地方政府债券供给有效错峰，不仅平滑了利率债市场整体的供给压力，更确保了财政资金能及早形成实物工作量，为全年经济平稳开局和持续复苏提供了坚实的流动性支撑。
——特别国债精准发力，长期资金锚定国家战略。2025 年，超长期特别国债的发行成为市场瞩目的焦点，该品种发行规模达 1.3 万亿元，资金明确投向国家重大战略安全领域、「两重」 项目 （重大战略、重点领域） 和 「两新」 建设 （新型基础设施、新型城镇化），预计将显著拉动年度 GDP 增长。
某大型券商固收承销业务负责人表示，这些规模可观、期限超长的资金，以较低的成本直接输送到经济社会发展的关键环节，是财政政策 「精准滴灌」 的典范，彰显了通过政府投资撬动社会资本、优化供给结构的深远意图。
——发行利率整体下行，有效引导全社会融资成本。在稳健偏宽松的货币政策环境下，全年国债发行利率呈现 「前低后稳、长端温和上行」 的理性格局。据新华财经梳理，短期品种 （1-3 年） 利率区间为 1.16%-1.79%，10 年期国债发行利率稳定在 1.78% 左右。超长期限品种利率因反映长期通胀与风险溢价而略有上行，但整体仍处于历史低位。
可以说，国债作为无风险利率的 「锚」，其发行成本的系统性下行，直接带动了整个债券市场乃至实体经济综合融资成本的下降，实现了财政可持续性与金融让利实体的高效统一。
二级市场：预期反复拉锯下的 「四轮博弈」 与中枢下移
与一级市场 「高歌猛进」 的供给旋律不同，2025 年国债二级市场是一曲复杂的多声部交响，据新华财经梳理，10 年期国债收益率在约 1.6 至 1.9% 的区间内，经历了预期反复拉锯下的 「四轮博弈」，最终确立了新的震荡平衡中枢。
——第一轮：宽松预期修正与 「跷跷板」 冲击 （1 月至 3 月）。2025 年初，市场对货币宽松抱有较强预期，收益率位于低位。然而，央行迅速通过暂停国债买入、窗口指导等方式，释放了防范资金空转和长端利率风险的明确信号。与此同时，春节后以人工智能为代表的科技股行情引爆市场风险偏好，「股债跷跷板」 效应强烈。内外部因素叠加，推动市场急速修正此前过于乐观的宽松预期，收益率快速反弹近 40BPs，于 3 月中旬触及年内高位，收益率曲线平坦化上移。
——第二轮：避险交易与政策对冲下的行情修复 （3 月下旬至 6 月）。 2025 年 3 月末，外部关税不确定性骤然升温，引发全球性避险情绪，债市成为资金 「避风港」。国内方面，一季度经济数据虽呈现 「开门红」，但市场对经济内生动能的担忧并未消散。5 月，央行果断实施降准降息，政策 「及时雨」 明确了托底经济的决心。外部风险与内部宽松形成共振，收益率自高位回落，市场情绪从谨慎转向阶段性修复。
——第三轮：「新叙事」 扰动与股债再平衡 （7 月至 9 月）。2025 年中期，「反内卷」 等政策讨论引发市场对经济增长范式与潜在增速的再评估，叠加 A 股市场持续走强，再次从情绪和资金层面压制债市。此外，公募基金销售费用改革等政策预期，也引发了对于债基负债端稳定性的担忧。多因素作用下，收益率在此期间震荡上行，市场在 「股债跷跷板」 与新的宏观叙事中寻找方向。
——第四轮：机制创新落地与弱势均衡确立 （10 月至年末）。2025 年四季度，市场迎来关键的制度性利好。10 月末，央行宣布重启国债买卖操作，将市场传闻已久的 「小作文」 变为现实。这一举措被市场普遍解读为，央行在丰富流动性管理工具、平滑收益率曲线波动方面迈出关键一步，对稳定长期预期起到了 「定盘星」 的作用。年末出现超长期国债供给压力等因素影响，10 年期国债收益率最终在 1.65%-1.75% 的区间内确立弱势均衡，全年中枢较年初有所上移。
功能深化：从融资工具到国家金融战略基石
2025 年国债市场的演进，超越了单纯的融资与交易范畴，其功能深度已延伸至货币政策操作、金融对外开放与国家信用体系建设等多个战略层面。
——人民币资产的 「稳定器」 与 「吸引力」 双重角色增强。在全球金融市场波动加剧的背景下，我国国债的 「避风港」 属性日益凸显。境外投资者持续稳步增持，也使得国债被广泛纳入全球主要债券指数。
截至 2025 年 11 月末，境外机构在我国债券市场的托管余额 3.6 万亿元，占债券市场托管余额的比重为 1.9%。其中，境外机构在银行间债券市场的债券托管余额 3.6 万亿元；分券种看，境外机构持有国债 2.0 万亿元、占比 56.2%。一个深度足够、流动性持续改善的国债市场，不仅为全球投资者提供了分享中国发展红利的安全资产，更是人民币国际化进程稳步推进的坚实底座。
——国债管理现代化迈出关键步伐。央行将国债买卖纳入常态化货币政策工具箱，是我国健全现代中央银行制度的重要里程碑。这一机制创新，使央行在管理市场流动性、引导中长期利率预期时拥有了更加市场化、更精准的工具，有助于提升货币政策传导效率，增强宏观政策调控的主动性和有效性。
展望未来，国债市场将在 「高质量发展」 这一总纲下继续演进。一方面，作为财政货币政策协同的核心纽带，市场需要在支持政府必要融资、降低债务成本与维持金融体系稳定之间寻求动态平衡。另一方面，随着市场深度、产品创新和制度型开放的持续推进，国债收益率曲线作为全社会资产定价基准的功能将愈发完善。
而对于市场参与者而言，单纯追逐利率趋势的 「贝塔」 收益时代正在过去，深耕宏观逻辑理解、把握结构性机会、管理好利率风险的 「阿尔法」 能力，将成为在 「新平衡」 市场中致胜的关键。一个更加成熟、更具韧性的国债市场，必将为中国式现代化建设贡献更为核心的金融力量。
编辑：王柘
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