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文 | 思辨财经
当外卖大战逐渐降温之后，市场开始重新审视第三方配送企业，逻辑也非常明了：
补贴收缩后，即时零售 （包括外卖） 的总需求将出现下行压力，对配送的需求也将随之下降。
结合现实，代表同城配送公司的顺丰同城股价高点恰恰在 Q1，其后在上述逻辑推导下开始一路下行，市场情绪一度低迷。
近期顺丰同城公布 2026 上半年财报，当期总营收同比增长 14.7%，达到 117 亿元，与此同时毛利率由上年同期的 6.7% 提升至本期的 7%。
无论从营收增速，还是毛利率为代表的盈利能力，顺丰同城均未出现开篇所言的悲观局面。那么为何现实与理论有如此大的差距呢？本文核心观点：
其一：正餐和非餐订单开始成为即时零售的重要增长点；
其二，即时零售概念得到丰富，配送行业竞争壁垒也开始变化，顺丰同城 ROIC 升至 20% 的高点，将有动机继续投入，扩大规模优势；
其三，行业新的洗牌已经开启。
即时零售不再只是快餐外卖
首先我们讨论大家最为关心的话题：补贴收缩究竟对即时零售有怎样的影响？
根据 2026 年 Q2 财报，美团核心商业的配送服务收入同比增长了 13%，阿里电商的即时零售部分则增加了 45%，显然补贴收缩对行业并没有造成实质性影响。
关于此问题，业内许多朋友已经从用户体验方面进行了阐释：补贴培养了用户的消费习惯，而习惯一旦养成便很难改变。
不过上述逻辑过多聚焦在 「存量市场」，理论上如果即时零售订单仅凭 「用户粘性」 拉动，其订单增速是不可能太大的，根据商务部的 《2025 即时零售行业发展报告》，2026 年我国即时零售规模将突破 1 万亿元，预计到 2030 年，将达到 2 万亿元，年化增速接近 18%。
如果说 「用户粘性」 理论可以解释外卖订单的稳定下，那么即时零售保持中高速增长应该是另有他因。
其一：餐饮外卖又有新变化；
在我们持续跟踪餐饮企业可以看到一条清晰主线：原本堂食为主的正餐企业开始更加主动拥抱外卖行业。
上图为开源证券整理了代表餐饮品牌在美团外卖的销售额情况，在 2025 年白热化的行业竞争中，多数餐饮企业在美团外卖还是拿到了正向增长，其中海底捞，遇见小面，达美乐表现更为突出 （海底捞同比增速超 1 倍）。
上述趋势在 2026 年仍然得到延续，以海底捞为例，当期外卖收入同比增长高达 121% ，为 20.5 亿元，其中 「下饭菜」 业务贡献了 55% 的外卖收入。
正餐过往一直以」 堂食 「为主，也一直是外卖渗透率较低的餐饮品类，但 2025 年至今正餐企业开始主动将将外卖视为新的增长点，这背后也必然会带来对运力的新需求。
自 2022 年以来，我国餐饮连锁化率迅速提升 （现已超过 20% 大关），这一方面提升了餐饮行业标准化程度，另一方面集团化运营的连锁企业，更有动力进行私域化运营，提高对对中立第三方配送的运力需求。
如早在 2025 下半年，海底捞、阿嬷手作、鮨政等连锁品牌已接入顺丰同城 「独享专送」 服务，确保客户可以享受与堂食同等的用餐体验，这也是连锁企业由公域流量导入，再进行私域化精细运营的必然过程。
与此同时，肯德基，麦当劳等头部连锁餐饮企业也可以加快外卖布局 （高密度与小面积门店结合），加速抢占下沉市场。
这些因素很大程度上都稀释了补贴对外卖大盘的影响力，使行业在补贴散去之后仍然可保持中高速的发展势头，市场所担心的补贴停止后行业增速会迅速放缓的现象并没有发生。。
经过前文分析，我们基本可以得到以下事实：
1） 用户对快餐外卖的粘性，保持了行业基本面的稳定，即便补贴散去，交易订单也依然活跃；
2） 正餐商家开始主动加入外卖，新的运力开始崛起，贡献新的增量；
3） 过去几年餐饮连锁化的发展模式，给第三方中立配送公司以新的机会；
其二，非餐部分的即时零售需求攀升；
由于外卖大战名声在外，市场过多将 「餐饮外卖」 视同即时零售的 「锚」，但事实上非餐部分的订单已经在快速崛起。
来自阿里研究院的数据显示，淘宝闪购今年 1—7 月非餐即时零售交易额月度同比增速持续在 100% 左右，并预计下个财年非餐品类规模将超过餐饮品类。
即时零售越发深入人心，全品类商家纷纷涌入该赛道，仍然以阿里研究院数据为例，生鲜食品仍是最大单一品类，占比 48.2%，酒水饮料和米面粮油分别占 15.1% 和 14.3%，休闲零食占 6%，但增速最快的是医药、美妆、3C 配件、酒水、母婴宠物等非餐品类。
换言之，「外卖」 已经难以概括即时零售之全貌，第三方配送公司的业绩增长也开始与 「外卖」 脱钩。
以顺丰同城为例，其业务初期以 「中立开放第三方」 为定位，乘餐饮连锁化发展高峰，获得了 「第一桶金」，拿到了霸王茶姬，喜茶，必胜客等知名大客户，后者以私域流量要增长中，又额外依仗 「独立第三方」 的顺丰同城，双方互相配合，携手增长。
但当即时零售内涵由 「餐饮外卖」 延伸至 「全品类」 后，顺丰同城业务延展也随之开始：小象超市，山姆，永辉，小米，华为等企业开始成为其 KA（关键大客户）。
以顺丰同城与山姆合作为例，来自后者自有 App 等多个渠道的订单被统一接入顺丰同城的 AI 调度系统，系统根据货品数量、骑手实时分布、天气路况，动态分配运力。身着定制服装的驻店骑手从前置仓将成批商品通过三轮车、二轮车等不同载具灵活安排配送。
此时提高履约效率已非单纯的 「拼人力」 和 「堆运力」，背后乃是 AI 技术的依托，第三方配送公司在叙事上也应该逐渐向科技化靠拢。
传统商超的线上渗透率已经接近 20% 大关，且仍然保持高速增长态势，非餐部分对于顺丰同城的价值不言自明。
当 「正餐」 和 「非餐饮」 在即时零售中权重越来越重时，市场就不能单以 「餐饮补贴收缩」 理论来推演第三方配送公司的业绩高低，过去半年顺丰同城股价的走势着实有 「误伤」 的嫌疑。
第三方配送洗牌开启
结束上文分析之后，必然有许多朋友表示狐疑：行业的盘子越来越大，第三方配送行业也会互相争夺客户，行业是否会陷入内卷化的低价争夺客户模式呢？
起初我也有此担心，不过当我认真研究相关企业后，认为第三方配送行业不仅不会内卷化竞争，且大有快速洗牌的趋势。
对于第三方配送公司，其核心竞争力无外乎：
1） 运力是否足够丰富 （骑手多，且骑手能赚到钱）；
2） 运力网络化是否足够有效率 （研发能力足够强大）；
3） 行业解决方案是否足够多元 （涉足行业越丰富，运力的波峰和波谷效应越弱，冗余运力越少）
当餐饮行业为第三方配送的头号客户时，后者只需要招募足够多骑手即可，代价当然也就是非餐时间冗余的运力，大量运力资源被浪费，骑手获得感相对不高。
但当非餐和正餐的权重越来越高时，上述模式也需要被打破。以顺丰同城与天虹超市的合作为例：天虹设立前置仓，顺丰同城则为这个前置仓提供专送服务，并配备保温箱等专业工具来保障生鲜品质，让消费者从天虹 App 或小程序下单后，能在 30 分钟内收到商品。
此时纯靠 「堆运力」 已经是无法满足客户和用户的需求了，而是要配合高效的运力规划 （基于 AI 技术），与之所对应的乃是大量研发和固定资产开支 （各种解决方案背后的配送设施更新），也就是说：资金开始成为行业的决定性力量。
我们以顺丰同城为例，其年化 ROIC（投入资本回报率） 已经超过 20%，而其 WACC（加权加权平均资本成本） 大致在 10% 左右。
这意味着，作为早期完成上市，最先拿到各行业优质 KA 的第三方配送公司，顺丰同城获得了优先发展优势：资本收益远大于其成本，管理层继续追加投资的动力得以强化，而这又可以继续巩固其护城河。
根据公司中期业绩公告：截至 2026 年上半年，公司无人车网络已覆盖全国 124 个城市，运营车辆规模超过 1000 台，月均活跃行程数超 6 万趟，与此同时，公司落地 「AI+无人」 战略，搭建全场景 AI 智能体体系，面向 C 端、骑手、内部流程实现全链路提效，打通 AI Agent 下单新流量。
也就是说，以往第三方配送行业仰仗的 「堆运力」 模式行将结束，取而代之的乃是高科技投入下的运力优化。此时只有高 ROIC 的企业才有足够的动机和能力去继续投入，以此继续强化领先优势。
接下来如无意外，第三方配送公司将会有一轮重大的洗牌，强者恒强的趋势将更加明显。
